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香港特码王中王493333腾讯中报分析:下一个增长
更新时间:2019-09-29

  腾讯公布 2019 年二季报:营业收入同比增长21%(我们预期为25%),Non-GAAP净利润同比增长19%(我们预期为17%)。其中,大红鹰聊天报码室。手游业务收入同比增长26%,是最重要的增长引擎;端游业务收入同比下滑9%;广告业务收入同比增长16%;金融科技及企业服务收入同比增长37%。毛利率同比下滑3pct, 而营业费率同比也下滑3pct。

  游戏业务大放异彩,三季度只会更好:我们此前预期,由于二季度新游戏仅有《和平精英》表现较好,该季度手游收入同比只有15-20%;事实远超预期。我们认为,这主要是由于老游戏的长线运营,以及海外收入的贡献。端游流水同比上升,但是由于《英雄联盟》递延周期较长,香港特码王中王493333。会计收入同比下滑。进入三季度,腾讯已经发行了《跑跑卡丁车》《龙族幻想》等爆款手游,端游业务还在持续复苏,我们对游戏业务感到乐观。

  广告业务的瓶颈不是短期能解决的:二季度社交广告收入同比增长28%,尚属差强人意;但是媒体广告收入同比下滑7%。我们认为,腾讯广告最大的问题是组织结构不清晰、内部协同不畅;仅仅依靠新增广告位不能解决问题。在长期,微信小程序电商可能带来巨大的CPS广告增量,然而这不是一蹴而就的。媒体广告可能在三季度出现季节性的回暖。

  金融科技是最大的惊喜、下一个利润引擎:如果剔除存款备付金上缴的影响,二季度金融科技与企业服务收入同比增长57%;我们估计该项业务大部分收入来自微信支付。微信支付已经是国内最大的第三方支付平台(按交易笔数),随着移动支付进一步下沉,它的市场份额还能上升。随着支付补贴的降低、理财和贷款等高利润业务的发展,我们预计金融科技将成为腾讯的下一个利润引擎,但是具体时间表还很难估算。

  控制费用有一时之效,但不是长久之计:二季度销售费率同比下滑4pct,对利润有重要支撑作用。然而,这并非长久之计,因为游戏、金融科技、企业服务以及海外业务都需要巨大的市场投入。未来几个季度,腾讯在成本和费用端将持续面临压力,营业利润率很难环比提升。

  为什么腾讯二季度的手游业务如此强劲,而广告业务如此疲软?为什么金融科技业务能取得市场领先地位,而云服务没有取得类似的战果?答案很简单:事在人为,要看业务是哪个团队做的。在腾讯内部,微信、手机QQ、游戏(尤其是天美、光子工作室群)团队,是公认的精兵强将、经历过市场考验、有成功基因;其他团队则未必如此。

  2019 年 7 月下旬,iOS游戏畅销榜出现了罕见的盛况:腾讯发行的《王者荣耀》《龙族幻想》《和平精英》《跑跑卡丁车》霸占前 4 名。其中,《王者荣耀》已经有三年历史,《和平精英》的前身《刺激战场》上线 年初,《跑跑卡丁车》《龙族幻想》都是 2019 年 7 月的新游戏,可谓“老中青”搭配。在品类上,《王者荣耀》《和平精英》是重度竞技,《跑跑卡丁车》是休闲竞技,《龙族幻想》是开放世界MMORPG,是此前腾讯比较薄弱的环节。此外, 2019 年 3 月上线的《完美世界》仍然稳居畅销榜前10; 7 月上线的《权力的游戏》位居第10- 15 名。

  我们预计, 2019 年7- 8 月,《王者荣耀》的月均流水将超过 25 亿,《和平精英》超过 12 亿,《跑跑卡丁车》《龙族幻想》达到或接近 7 亿。以上 4 款游戏的生命周期都会很长:《跑跑卡丁车》作为经典端游IP,有望取得与《QQ飞车》类似的长期战绩;《龙族幻想》刷新了MMO手游的画面纪录,而且年轻粉丝极多。 8 月,腾讯又发行了射击手游《王牌战士》,虽然初期流水贡献有限,但是有可能成为下一个重要电竞产品。

  在这个玩家口味日益挑剔、渠道多元化的时代,腾讯的游戏导流能力仍然未见任何松动:我们估计《跑跑卡丁车》上线 万、《龙族幻想》破 400 万,均创下同类产品近期纪录;即便是让玩家大失所望的《剑网3:指尖江湖》,首日也有近 200 万新增。除了传统的微信、QQ、应用宝三大流量入口,腾讯加强了从媒体应用向游戏的导流,例如《权力的游戏》就从腾讯视频获得了大量预约。相比之下,其他发行商若能在首日为重度游戏导入50- 100 万用户,就算超额完成任务了。

  我们曾经预期,由于二季度新手游只有《和平精英》表现较好、其他多是昙花一现,该季度腾讯的手游收入将只同比增长15%左右。然而,事实远远超过预期。我们认为,关键在于腾讯的老游戏也通过做活动、拉回流,贡献着稳定的收入:除了《王者荣耀》这个常青树,《魂斗罗》《火影忍者》《剑侠情缘》《红警OL》《乱世王者》也经常重回畅销榜前列。如果腾讯在二季度这个“新手游低潮期”也能取得佳绩,三季度只会更好。

  端游流水今年上半年恢复了同比增长,但是会计收入仍在同比下滑之中,这很大程度上是由于《英雄联盟》的递延周期较长。我们估计, 2018 年腾讯端游收入下滑主要是《英雄联盟》导致的; 2019 年,在IG全球夺冠、LPL职业联盟升级、“云顶之弈”新玩法的推动下,我们预计《英雄联盟》的收入将有较大的同比增长。与此同时,《地下城与勇士》等旗舰端游保持着稳定的趋势。我们估计,端游业务的会计收入转为同比增长只是时间问题;今年全年,端游收入可以做到同比持平。

  2019 年,受到宏观经济的影响,广告主需求不足,腾讯的广告业务不可避免地受到了影响。然而,二季度广告收入同比仅增长16%,仍然远低于我们此前的预期(25%左右)。社交广告收入同比增长28%,尚属差强人意;媒体广告收入同比下滑7%,实在难以令人满意。腾讯广告到底出了什么问题?一言以蔽之:问题实在太多,短期难以解决。

  平心而论,媒体广告收入的下滑,有一些偶然因素:《九州缥缈录》等多部重要剧集被推迟,二季度腾讯视频缺乏重量级内容。然而,问题的关键在于:广告业务线(AMS)成立时间太短,组织结构不清晰、内部缺乏协同,尚未成为一个有战斗力的团队。 2018 年以前,腾讯广告业务呈现“山头林立”之势,各个事业群都有自己的广告销售团队; 2018 年 10 月组织结构调整之后,广告销售归于统一,可是人员、数据、资源的打通不是一朝一夕能做到的,执行力也不是短期内能培养起来的。要解决广告业务的问题,除了指望经济回暖,还需要更多的时间、更多的重组。

  我们认为,指望腾讯视频、腾讯新闻、天天快报、微视等媒体平台(归属于原OMG、现PCG)拉动广告收入增长,是不现实的——它们本来就不是腾讯最有战斗力的团队,流量见顶、缺乏创新,在任何层面上都不会是腾讯成长的推动力。广告收入的下一波增长,仍然需要依靠微信——只有微信,才具备最高的用户黏性、最完善的生态系统;只有微信,才拥有富余的潜在广告位;只有微信,才能在广告模式上做出创新。

  2019 年 4 月,微信静悄悄地开始了直播功能的内测; 5 月,微信公众号、小程序普遍开启直播功能。近年来,“直播带货”成为了一种新兴广告形式:早在 2017 年,快手部分播主就开始了带货的尝试; 2018 年 3 月,淘宝直播登上手机淘宝第一屏,DAU迅速突破千万;同年,TikTok在短视频和直播当中大规模进行电商带货;相比之下,微信已经算后来者了。李佳琦、女神进化论……这些头部KOL可以用一场直播、一个VLOG吸引几千名买家、几百万GMV。按照5-10%的广告货币化率计算,如果微信直播能够创造 100 亿GMV,就可以新增5- 10 亿元收入,这并非遥不可及。

  直播只是一个开始,微信正在全面加入“商品返佣广告”:从 5 月底开始,微信公众号都可以插入小程序商品,以CPS方式结算广告收入;从 7 月开始,小程序商品可以直接在朋友圈进行广告推广。在历史上,电商广告一直是最大的广告细分市场;然而,由于腾讯缺乏电商货架、缺乏向商品直接导流的能力,它基本缺席了这一市场。现在,随着小程序生态系统的成熟,大批品牌开设小程序网店,有赞、微盟等小程序服务商发展起来,从微信直接向商品导流的CPS模式终于走到了井喷前夜。

  必须承认,目前微信的商品返佣还存在诸多缺陷:商品种类有限,大部分来自京东、当当、猫眼等少数头部小程序,彩民高手论坛!商品返佣比例缺乏灵活性,消费者主动购买的意愿也不够。我们预计,微信商品返佣还需要2- 3 个季度,才能对腾讯的广告收入造成实质性贡献。在此之前,广告业务的寒冬仍未过去。无论如何,我们有理由相信:在历史上反复证明过自己、在市场竞争中多次取胜的微信团队,是广告业务的拯救者。但是,微信毕竟只是一个平台,广告业务本身仍然有待于其他团队的配合。

  在短期,游戏业务(包括国内和海外)仍是腾讯收入和利润的增长引擎,而广告业务脱离困境还需要一段时间。那么,在长期呢?腾讯的下一个战略性方向是什么?我们认为,在收入端,未来几个季度金融科技的贡献会越来越清晰地体现出来;在产品端,微信、QQ与快手的合作值得期待,而且这种合作一旦深入,可以解决很多战略问题。